Risiko, il voto di Torino non è stato un plebiscito di comodo

Chi ha voluto leggere l’assemblea straordinaria del 10 settembre come una formalità ha guardato il dito. I 10,952 miliardi di voti favorevoli, il 96,96% delle azioni rappresentate, sono arrivati da un’assise in cui ha partecipato il 63,88% del capitale sociale, per il 69,6% riconducibile a investitori istituzionali. Non è una platea che si commuove per le narrazioni identitarie, provenienti peraltro da una città in cui è stato per anni possibile una gestione dissennata e autolesionistica della banca più antica del mondo senza che nessuno levasse un dito. E’ una platea che legge i multipli. E che, dettaglio non irrilevante, nei grandi fondi presenti — BlackRock, Vanguard, Norges Bank — è azionista di peso tanto di Intesa quanto di Mps. Ha votato, cioè, guardando entrambi i lati del tavolo.

Quell’assemblea, insomma – analizzata senza la casacca di una tifoseria o dell’altra – haq segnato un punto di svolta. E – senza nulla togliere all’assoluta legittimità, ed anche un po’ al fascino, dei due tentativi di reazione escogitato dall’a.d. del Monte Lovaglio – è questo il punto da cui conviene partire per valutare le obiezioni che accompagnano l’operazione da giugno, e che il discorso del’altro giorno di Carlo Messina, a.d. di Intesa, ha affrontato per allusioni più che per argomenti diretti.
La prima obiezione è il prezzo dell’offerta. Il cda di Mps, il 16 luglio scorso, aveva giudicato il premio inferiore alla media delle offerte volontarie comparabili nel settore bancario italiano — circa il 30% sul prezzo ufficiale del giorno precedente l’annuncio e il 41% sulla media ponderata a un mese — arrivando a calcolare, sui prezzi del 15 luglio, uno sconto del 3,3% rispetto al valore di mercato del titolo. Argomento tecnicamente ineccepibile e politicamente efficace ma scivoloso, perché – essendo l’offerta prevalentemente in carta – ha un valore legato anche e soprattutto al corso dei titoli di Ca’ de Sass, e il loro controvalore è nel frattempo salito a 35,7 miliardi, per il consenso che il mercato ha espresso all’Opas stessa e per i risultati del gruppo. Chi contesta il concambio sta contestando, in realtà, la qualità della moneta con cui si paga. Se quella moneta si apprezza mentre l’operazione avanza, il mercato sta dando una risposta che nessun fairness opinion può smentire.
La seconda obiezione è la faccenda dello spezzatino del Monte. È la più sentita e la meno maneggiabile, perché non è finanziaria: è civica. Ha ha anche raccolto qualche imprudente supporto politico, tanto indurre l’altro giorno la premier a rimarcare che il governo vuole “star fuori” dalla mischia del risiko bancario: cosa non scontata, vista sotto un’ottica politica semplicistica, visto che il mondo di riferimento di Banca Intesa è da sempre più vicino all’ambiente cattolica e della sinistra riformista che al centrodestra di governo e l’Unipol, altro attore potenzialmente vincitore in questa battaglia è l’Unipol, colosso tuttora controllato da cooperative della Lega Coop.
Ebbene: da giugno nella città di Siena è nato un fronte istituzionale e sociale quasi senza precedenti — Comune, Provincia, Regione, sindacati, categorie economiche, movimenti civici — attorno alla tutela dell’occupazione, delle funzioni direzionali, del marchio e del radicamento territoriale. L’associazione Il Buongoverno ha depositato una segnalazione a Consob e Antitrust invocando l’inammissibilità di qualunque forma di spezzatino. E c’è chi, come i comitati di Futuro Nazionale, avverte che una sede simbolica a Rocca Salimbeni non basta: servono garanzie vincolanti su direzione, occupazione, filiali e credito.
Ha ragione, chi lo dice. Ma la richiesta di garanzie vincolanti è una richiesta che si può rivolgere a un compratore, non a una banca che si difende. Ed è qui che il discorso di Messina dice una cosa precisa: marchio Mps mantenuto, sede centrale a Rocca Salimbeni, coinvolgimento di Unipol per costruire il secondo gruppo bancario del Paese. Sono impegni verificabili, che entreranno nel perimetro dell’istruttoria e potranno essere cristallizzati. La proposta alternativa, quella che promette l’integrità del perimetro, offre in cambio un’autonomia che nessuna authority potrà mai garantire. Perché risistema il “piano di sotto” al Monte dei Paschi, ma non la partita del controllo del Monte stesso. Certo: accrescendo molto le proprie dimensioni, il Monte di Lovaglio diverrebbe meno contendibile. Ma anche le Assicurazioni Generali sono un colosso, eppure sono da sempre considerate contendibilissime…
La terza obiezione è l’antitrust, ed è la più interessante, perché si basa su un’evidenza: Intesa, già oggi leader indiscusso del mercato italiano, si rafforza ancor di più. L’accordo però prevede che Unipol rilevi per 3-3,5 miliardi una rete autonomizzata di 635 filiali con il marchio Mps, da integrare con Bper per dare vita a un terzo polo bancario accanto a Intesa e UniCredit. Il rimedio, cioè, crea un attore di grandi dimensioni in più. Chi invoca la “biodiversità del credito” dovrebbe spiegare perché un terzo polo costruito ex ante sia “meno pluralista” di un Monte che, per non essere comprato, ha lanciato due offerte contemporanee su Banco Bpm e Banca Generali. Che non supererebbero, se riuscissero, per potenziale industriale quel che sembra poter avere il sistema Unipol-Bper-filiali Mps.
L’obiezione seria, semmai, è un’altra, ed è stata sollevata in assemblea: il perimetro che Intesa programma di cedere è davvero sufficiente a neutralizzare le criticità concorrenziali, oppure Ca’ de Sass trattiene la parte più redditizia — il wealth management e il credito al consumo riconducibili a Mediobanca — lasciando ad altri gli sportelli? La banca risponde che la valutazione antitrust è cosa distinta dalla redditività del perimetro trattenuto e che il confine è stato tracciato sui parametri consueti, quote di mercato e bacini di utenza. È una risposta corretta in diritto. E Unipol potrebbe dire, come ha già di fatto detto, che ritiene di saper bene come valorizzare al massimo i nuovi asset che entrerebbero nel suo perimetro. E non fa favori a nessuno…
Ma resta il fatto che l’istruttoria dell’Agcm sarà il vero passaggio politico dell’autunno, dopo il voto di Torino.
Quanto a Generali, la definizione di partecipazione “puramente finanziaria” è una formula corretta ma è anche la più formalista e meno sostanzialista dell’intero discorso, e tutti lo sanno. Il 13,2% che arriverebbe a Intesa in dote attraverso Mediobanca non è un pacchetto neutro in un capitalismo dove le quote contano quanto i bilanci. E dove le quote se non determinano le alleanze industriali, certamente le facilitano. E del resto non molto tempo fa Intesa aveva progettato un’offerta diretta su Generali… Ma va bene così, va bene che a Trieste entri un “wathcdog” dalle muscolatura robusta, perché è ora che questa benedetta “perla” della finanza italiana, da decenni chimerico sogno di tanti scalatori, trovi ancoraggi più saldi di quello che per decenni ha rappresentato la vecchia, e meno vecchia, Mediobanca.
Resta la politica. Il sottosegretario al Mef Federico Freni ha definito a Cernobbio l’operazione “strutturata, importante e intelligente”, rilevando che l’accordo con Unipol risolve preventivamente le questioni di concentrazione, e giudicando invece difensivo e meno strutturato il progetto di Siena. Dall’opposizione, Ivan Scalfarotto ha allora accusato il governo di non essere neutrale nel risiko. Accusa poi respinta da Meloni.
Entrambe le cose sono vere: il governo non è mai stato neutrale e sul futuro di una banca salvata dal crac a suon di miliardi dove il Tesoro conserva ancora il 4,8%, la neutralità assoluta è una finzione contabile prima che politica. In una prima fase ha puntato sui cavalli sbagliati, Caltagirone e Del Vecchio. Poi, di fronte alla reazione del mercato, non ha posto veti – e neanche moral-suasion di peso – contro un’operazione “di sistema” quale questa progettata da Intesa.
Il calendario, adesso, conta più di ogni schermaglia. I via libera di Consob, Bce e Antitrust sono attesi entro dicembre; il 29 ottobre gli azionisti Mps voteranno sulle due Ops difensive. Il voto di Torino non ha chiuso la partita: ha soltanto tolto a Rocca Salimbeni l’ultimo argomento comodo, quello secondo cui l’offerta non sarebbe mai arrivata al capolinea societario. È arrivata. Ed è stata plebiscitariamente approvata. Ora si discute nel merito, che è esattamente dove chi ha il progetto più solido vuole restare.