La crisi dei fondi di investimento esplosa sui mercati turchi ha compiuto un salto di qualità: da problema di liquidità del risparmio gestito a vera e propria inchiesta giudiziaria sulle operazioni nei mercati dei capitali. Il 23 settembre la magistratura di Istanbul ha disposto la custodia cautelare per cinque figure di primo piano del mondo finanziario turco: Emre Tezmen, presidente di Tera Yatırım Holding; Emre Alkin, membro del consiglio di amministrazione della stessa società; Kerem Alkin, consigliere indipendente ed ex ambasciatore e rappresentante permanente della Turchia presso l’Ocse; Alper Öztürk, direttore generale di Tera Portföy; e Serdar Turhan, presidente di Pusula Holding. I cinque erano stati fermati nei giorni precedenti nell’ambito dell’inchiesta della Procura di Istanbul sulle operazioni effettuate nei mercati dei capitali. La decisione giudiziaria arriva mentre la Sermaye Piyasası Kurulu (Spk), l’autorità turca di vigilanza sui mercati, sta gestendo una delle più delicate crisi recenti del risparmio gestito nazionale: il 17 settembre la Spk ha disposto la liquidazione di 131 fondi appartenenti a sette società di gestione, per un ammontare di attività superiore a 18 miliardi di dollari. Secondo l’ultimo dato ufficiale dell’autorità, pubblicato il 23 settembre sulla base dei registri del Merkezi Kayıt Kuruluşu, gli investitori unici interessati sono 455.758.
Il punto di partenza è un titolo quotato: Katılımevim
Il filo giudiziario della vicenda parte da Katılımevim, società quotata sulla Borsa di Istanbul attiva nel finanziamento del risparmio attraverso sistemi di finanziamento partecipativo. È attorno alle operazioni sul suo titolo che la Spk avrebbe individuato gli elementi poi trasmessi alla magistratura e descritti nell’inchiesta come possibili segnali di manipolazione del mercato. Il procedimento penale e la crisi dei fondi non sono dunque due storie completamente separate: si sviluppano nello stesso ecosistema finanziario e hanno alcuni protagonisti e società in comune. La stessa Katılımevim, peraltro, è stata coinvolta nella successiva revisione degli indici di Borsa: Borsa İstanbul ha stabilito che dal 1° ottobre il titolo uscirà dal BIST 50, mentre altri cambiamenti riguarderanno i principali indici azionari.
Il dato importante, per capire la dimensione della vicenda, è che l’inchiesta non si limita a contestare una singola operazione azionaria. La Procura sta esaminando una rete di rapporti finanziari e societari nella quale compaiono società di investimento, società di gestione del risparmio, fondi e titoli azionari caratterizzati, secondo le ricostruzioni investigative e giornalistiche, da una liquidità talvolta insufficiente rispetto alle dimensioni delle posizioni detenute. Le autorità stanno quindi cercando di ricostruire se e in quale misura le quotazioni di determinati titoli siano state sostenute o alterate attraverso operazioni riconducibili agli stessi gruppi di interessi. È un passaggio ancora sotto esame giudiziario e le accuse dovranno essere dimostrate nel corso del procedimento: al momento si tratta di contestazioni formulate nell’ambito di un’inchiesta, non di responsabilità definitivamente accertate.
Il problema dei fondi: quando vendere diventa difficile
La seconda gamba della crisi è quella che ha trasformato un’inchiesta sui mercati in un problema molto più ampio per il sistema finanziario turco. La miccia si è accesa quando alcuni fondi gestiti da Tera Portföy e Pusula Portföy hanno incontrato difficoltà nel soddisfare le richieste di rimborso degli investitori. Tera Portföy aveva comunicato il 16 settembre di non essere riuscita a effettuare alcuni pagamenti a fronte delle richieste di uscita da due fondi; Pusula aveva successivamente segnalato analoghi ritardi. Il problema nasceva dalla composizione dei portafogli: una parte significativa delle attività era concentrata in titoli relativamente poco liquidi, cioè strumenti che possono essere difficili da vendere rapidamente senza provocare un forte ribasso dei prezzi.
È qui che il meccanismo finanziario diventa particolarmente delicato. Un fondo può avere, sulla carta, un patrimonio rilevante ma non necessariamente disporre della stessa quantità di liquidità immediatamente disponibile. Se molti sottoscrittori chiedono contemporaneamente di rientrare del proprio investimento, il gestore deve trasformare rapidamente le attività in denaro. Quando il portafoglio contiene azioni poco liquide o con un flottante ridotto, le vendite forzate possono deprimere i prezzi. Il valore delle attività scende, le richieste di rimborso aumentano la pressione e il gestore può trovarsi davanti a un circolo vizioso nel quale la necessità di liquidità alimenta ulteriori vendite e ulteriori ribassi.
Secondo Reuters, la crisi ha messo in evidenza proprio la fragilità di una parte del mercato azionario turco, caratterizzato da un numero relativamente limitato di titoli grandi e altamente liquidi e da una concentrazione significativa degli scambi. Il BIST 100 ha perso oltre l’8% nella settimana della crisi, registrando la peggior performance settimanale dal marzo 2025.
La decisione della Spk: 131 fondi, sette società e oltre 455 mila investitori
La risposta del regolatore è stata drastica. Il 17 settembre 2026 la Spk ha deciso la liquidazione di 131 fondi gestiti da sette società di gestione del risparmio. Si tratta di Tera Portföy, Pusula Portföy, Hedef Portföy, Bulls Portföy, Al Capital Portföy, Atlas Portföy e Pardus Portföy. La cifra ufficiale sul numero degli investitori è particolarmente significativa: la Spk ha precisato che, secondo i dati del registro centrale, le persone fisiche e giuridiche uniche coinvolte sono 455.758. È un numero superiore alle stime circolate nei primi giorni della crisi e l’autorità ha invitato esplicitamente gli investitori a fare riferimento alle proprie comunicazioni ufficiali.
Il valore complessivo delle attività interessate supera i 18 miliardi di dollari, una massa che rende evidente perché la crisi abbia assunto rapidamente una dimensione di interesse nazionale. Alcune ricostruzioni internazionali hanno utilizzato cifre differenti per il numero degli investitori, anche perché il conteggio può cambiare a seconda che si considerino i singoli investitori oppure il numero complessivo dei rapporti o dei conti di investimento. La Spk ha però fissato il riferimento ufficiale a 455.758 investitori unici. Reuters ha indicato invece circa 353.000 investitori nelle prime ricostruzioni, mentre il dato successivamente aggiornato dal regolatore è quello da assumere come riferimento.
La liquidazione non significa automaticamente che gli investitori perderanno l’intero capitale. Significa che gli asset dei fondi dovranno essere progressivamente trasformati in liquidità e distribuiti secondo le procedure previste. Proprio la necessità di vendere attività non sempre facilmente negoziabili rende il processo delicato: le autorità hanno indicato tempi che possono arrivare fino a sei mesi per la vendita degli asset e il rimborso, mentre l’ammontare effettivamente recuperabile dagli investitori dipenderà dai prezzi ai quali i titoli potranno essere liquidati.
Il filo rosso che porta a Tera e Pusula
La sovrapposizione tra crisi dei fondi e indagine giudiziaria emerge soprattutto guardando ai nomi coinvolti. Alper Öztürk, uno dei cinque arrestati, era il direttore generale di Tera Portföy, una delle società i cui fondi sono finiti nel perimetro della liquidazione. Emre Tezmen, presidente di Tera Yatırım Holding, è il principale esponente del gruppo finito sotto la lente della magistratura. Con lui sono stati arrestati Emre Alkin e Kerem Alkin, entrambi membri del consiglio di amministrazione di Tera Yatırım Holding, oltre a Serdar Turhan, presidente di Pusula Holding.
Le contestazioni al centro dell’indagine sono particolarmente pesanti. Secondo quanto emerge dagli interrogatori resi pubblici dalla stampa turca, ai vertici di Tera sarebbero state poste domande sull’eventuale utilizzo del denaro raccolto attraverso i fondi per sostenere il prezzo delle azioni di Tera, su possibili pagamenti ricevuti in cambio di interventi sulle quotazioni e su ingenti movimenti finanziari individuati dagli investigatori. La Procura avrebbe inoltre chiesto spiegazioni sull’incremento del valore di alcune società, passato complessivamente, secondo gli elementi riportati nell’interrogatorio, da circa 9 miliardi di lire turche a 620 miliardi. Si tratta di elementi dell’indagine e non di fatti definitivamente accertati in sede giudiziaria.
Il coinvolgimento di Kerem Alkin aggiunge inoltre un profilo istituzionale alla vicenda. Alkin, diplomatico di carriera, è stato rappresentante permanente della Turchia presso l’Ocse dal 2021 al 2024 ed è rientrato successivamente nel settore privato come consigliere indipendente. Suo fratello Emre Alkin è economista e commentatore televisivo ed era membro del consiglio di Tera. La presenza di figure con profili così diversi all’interno della stessa inchiesta rende ancora più evidente quanto ampia sia diventata la rete di persone e società esaminata dagli investigatori.
La Borsa sotto pressione e l’intervento delle autorità
La crisi dei fondi ha rapidamente superato i confini del risparmio gestito per arrivare direttamente alla Borsa di Istanbul. Il BIST 100, principale indice azionario turco, ha subito un crollo superiore all’8% nella settimana più turbolenta, mentre le vendite forzate dei fondi hanno alimentato la volatilità soprattutto nei titoli con minore liquidità. Borsa İstanbul ha reagito anche sul piano delle regole di mercato: dal 22 settembre è stata introdotta, fino a nuova comunicazione, la regola dell’upward price step, una misura destinata a limitare determinate dinamiche di vendita allo scoperto e pressione ribassista.
Anche la banca centrale è intervenuta per evitare che la tensione sui fondi si trasformasse in una più ampia crisi di liquidità. Il 17 settembre la Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası ha annunciato un rafforzamento delle proprie strutture di liquidità, prevedendo la possibilità di aumentare il finanziamento attraverso aste repo a una settimana, rivedere al rialzo i limiti di indebitamento delle banche presso il mercato interbancario della banca centrale e ridurre gli haircut applicati alle garanzie.
Reuters ha successivamente riferito che il sostegno alla liquidità era stato portato fino a 300 miliardi di lire turche attraverso il finanziamento repo e che le autorità avevano ridotto temporaneamente dal 35% al 20% il requisito di mantenimento dei margini per alcune operazioni a leva, nel tentativo di alleggerire la pressione sugli intermediari.
Un caso circoscritto o un problema più profondo del mercato?
È la domanda che ora pesa sul futuro della finanza turca. Le autorità hanno cercato di circoscrivere la vicenda al settore dei fondi interessati, mentre il ministro del Tesoro e delle Finanze Mehmet Şimşek ha sostenuto che il problema non rappresenta un rischio sistemico per l’economia. Anche gli analisti citati dalla stampa internazionale hanno sottolineato che la crisi riguarda una porzione circoscritta del settore del risparmio gestito. Ma il fatto che un problema nato dalla liquidità di alcuni fondi abbia provocato un forte movimento sull’indice azionario e richiesto contemporaneamente l’intervento della banca centrale, del regolatore dei mercati e della Borsa mostra quanto siano stretti i collegamenti tra risparmio gestito, mercato azionario e liquidità.
Il punto strutturale riguarda soprattutto la qualità della liquidità. Un mercato può avere una capitalizzazione elevata e numerosi titoli quotati, ma questo non significa che tutti gli asset siano vendibili rapidamente a prezzi prossimi a quelli teorici di bilancio. Quando una massa consistente di capitale viene concentrata su società con flottante limitato, la distanza tra il valore contabile o teorico di un’attività e il prezzo al quale può essere effettivamente venduta può diventare enorme. Ed è proprio in questo spazio che una crisi di liquidità può trasformarsi in una crisi di valutazione.
La vicenda ha inoltre riacceso le discussioni internazionali sulla struttura della Borsa turca e sulla sua accessibilità per gli investitori. Reuters ha ricordato che MSCI e FTSE Russell hanno già espresso in passato perplessità su aspetti legati alla trasparenza e all’accessibilità del mercato turco. La crisi attuale rende quindi ancora più rilevante la questione della qualità della governance, della trasparenza delle operazioni e della capacità del mercato di assorbire grandi flussi di acquisto e vendita senza provocare oscillazioni sproporzionate.
Nel frattempo la Borsa sta già modificando la propria struttura. Per il periodo 1° ottobre-31 dicembre 2026, Borsa İstanbul ha annunciato una revisione degli indici che porterà, tra gli altri cambiamenti, all’uscita di Katılımevim dal BIST 50 e di Destek Finans Faktoring dal BIST 30.
