“Si assisterà a un ‘cambio di regime’ presso la U.S. Federal Reserve (Fed)?”: è la domanda da cui parte DWS. Il candidato alla presidenza della Fed, Kevin Warsh, “ha più volte evocato questa possibilità”. Ma, sottolinea DWS, “anche qualora Warsh venisse confermato, per gli investitori conterebbero meno gli slogan e più le dinamiche operative del bilancio dell’istituto centrale”. E soprattutto: “anche una Federal Reserve più silenziosa e meno interventista ridurrebbe la propria impronta sui mercati solo con estrema cautela”, anche perché questo tema “riflette in parte i cambiamenti degli ultimi decenni nell’architettura finanziaria”.
Treasury della Fed vs CPI
Nel Chart of the Week, DWS “mette a confronto le detenzioni di titoli del Tesoro USA da parte della Fed, in percentuale rispetto al totale del mercato, con l’indice dei prezzi al consumo (CPI) statunitense”. Il messaggio chiave è che “gli aumenti più marcati dell’impronta della Fed hanno spesso coinciso con periodi in cui l’inflazione è successivamente divenuta un problema più rilevante – in modo particolarmente evidente negli anni ’70 e nuovamente dopo la pandemia”. DWS precisa però che “ciò non implica che il bilancio della banca centrale ‘causi’ ogni fiammata inflazionistica”: piuttosto, “rappresenta uno strumento in grado di amplificare gli effetti già innescati dalla politica fiscale e dagli shock dal lato dell’offerta”.
Perché il bilancio conta
DWS ricostruisce il canale operativo: nelle crisi precedenti, “i programmi di acquisto su larga scala di obbligazioni hanno comportato l’acquisto da parte della Fed di titoli di Stato e di altre attività finanziarie, con conseguente espansione del bilancio tramite operazioni di mercato”. L’effetto è stato “un aumento delle riserve bancarie nel sistema”. In questo modo, “ritirando titoli dai portafogli privati, la Fed può esercitare pressioni al ribasso sui rendimenti a più lunga scadenza, allentando le condizioni finanziarie oltre quanto determinato dal solo tasso ufficiale”. Può così “sostenere l’erogazione di credito, i prezzi degli asset e la spesa”. Ma DWS avverte: “se la domanda aggregata è già robusta e l’offerta è vincolata, l’ulteriore stimolo è più probabile che si traduca in un aumento dei prezzi piuttosto che della produzione”.
Numeri e aspettative
Secondo DWS, “attualmente la Fed detiene circa 4.290 miliardi di dollari in Treasury, pari a circa il 14% del debito negoziabile, mentre l’inflazione headline misurata dal CPI si attesta al 2,4% su base annua”. In questo quadro, Christian Scherrmann osserva: “Sotto la guida di Warsh potremmo assistere a una Fed più focalizzata, ad esempio meno incline a fare affidamento sulla forward guidance”. Ma aggiunge anche la cornice: “tuttavia, eventuali cambiamenti sarebbero con ogni probabilità incrementali piuttosto che rivoluzionari”. E per DWS, nel breve, “nei prossimi mesi riteniamo che la Fed manterrà verosimilmente un approccio attendista, in attesa che l’inflazione assorba pienamente l’impatto dei dazi”; nel lungo, è “plausibile attendersi” che continui a gestire il bilancio “con la massima cautela consentita dal contesto”, perché questo strumento “può produrre effetti di ampia portata – spesso imprevedibili e con ritardi difficili da quantificare”.
